從毛利率異?？碔PO被否

（文·董乾 ）毛利率是銷售額中剔除銷售成本占銷售額的比重，即毛利額占銷售額的百分比。毛利率能直觀地反映利潤情況，是公司實(shí)現(xiàn)獲利極其重要的方式，所以毛利率管控在公司經(jīng)營管理中占據(jù)著不可或缺的地位。

通常來講，毛利率越高，則扣除各項(xiàng)支出后的利潤也就更高，企業(yè)的獲利能力越強(qiáng)。而資本市場(chǎng)評(píng)價(jià)一個(gè)公司的投資價(jià)值，更多的是看其持續(xù)盈利能力，如果毛利率存在異常，將直接影響投資者對(duì)該公司投資價(jià)值的判斷。

IPO咨詢機(jī)構(gòu)前瞻投資顧問（主要為擬上市企業(yè)提供上市前細(xì)分市場(chǎng)研究和募投項(xiàng)目可行性研究）認(rèn)為，很多公司的毛利率變化很大，有的時(shí)候甚至達(dá)到10個(gè)百分點(diǎn)之多，如此巨大的變化，對(duì)估值的影響極大。很多公司的毛利率要么極高，要么極低，跟同行們比起來實(shí)屬異類，因?yàn)榻o出來的理由卻無法令人信服，所以，常常被證監(jiān)會(huì)認(rèn)為“持續(xù)盈利能力存疑”。因此，對(duì)一個(gè)公司毛利率的分析非常重要。

那么，毛利率對(duì)于企業(yè)來講有哪些作用呢？前瞻投資顧問認(rèn)為，首先當(dāng)然是獲利能力的直觀呈現(xiàn)，其次是毛利率越高，企業(yè)對(duì)產(chǎn)品的定價(jià)空間就越大，在國內(nèi)企業(yè)經(jīng)常使用的營銷手段——價(jià)格戰(zhàn)中更能占據(jù)有利位置。更為重要的是，通過對(duì)不同產(chǎn)品、不同區(qū)域、不同規(guī)格的毛利率數(shù)據(jù)對(duì)比，能分析得出哪些產(chǎn)品、哪些區(qū)域、哪些產(chǎn)品線在為企業(yè)賺錢，從而及時(shí)調(diào)整生產(chǎn)和營銷的策略。

4大毛利率異常問題導(dǎo)致多家企業(yè)折戟IPO

近年來證監(jiān)會(huì)公告的不予核準(zhǔn)證券發(fā)行申請(qǐng)批復(fù)中，很大一部分都是關(guān)于毛利率異常問題的。

比如，某公司首次公開發(fā)行股票申請(qǐng)被否的原因?yàn)?ldquo;2008年至2011年1月-6月的綜合毛利率分別為36.23%、39.65%、38.65%和38.3%，高于同行業(yè)上市公司水平。你公司在招股說明書中未做出充分解釋，無法判斷上述事項(xiàng)的合理性，以及對(duì)你公司持續(xù)盈利能力是否構(gòu)成不利影響。”

又如，某公司首次公開發(fā)行股票申請(qǐng)被否的原因之一為：“根據(jù)申請(qǐng)文件，你公司報(bào)告期內(nèi)租賃運(yùn)力毛利率低于自有運(yùn)力毛利率，租賃運(yùn)力占比逐年提高，且租賃運(yùn)力占比高于行業(yè)平均水平，但你公司毛利率高于行業(yè)平均水平，且與行業(yè)毛利率變動(dòng)趨勢(shì)不一致。你公司未就上述事項(xiàng)做出充分合理的解釋，無法判斷你公司報(bào)告期毛利率及其變動(dòng)的合理性，以及有關(guān)事項(xiàng)對(duì)你公司持續(xù)盈利能力是否構(gòu)成不利影響。”

從IPO咨詢機(jī)構(gòu)前瞻投資顧問發(fā)布的《2012年中國IPO被否企業(yè)分析報(bào)告》發(fā)現(xiàn)，去年的IPO申報(bào)企業(yè)因?yàn)槊十惓?，且解釋不充分而被否決的案例不在少數(shù)。

1、毛利率明顯高于同行

于2012年4月10日被證監(jiān)會(huì)否決的擬創(chuàng)業(yè)板公司海諾爾環(huán)保產(chǎn)業(yè)股份有限公司，就曾因?yàn)槊拭黠@高于同行而被質(zhì)疑財(cái)務(wù)真實(shí)性問題。

資料顯示，海諾爾環(huán)保生活垃圾直接處置業(yè)務(wù)毛利率相比是最高的，2008-2010年分別為43.47%、53.12%和55.81%。而比起同行南海發(fā)展，該三個(gè)年度的毛利率僅41.04%、50.68%和47.99%。

一般情況下，產(chǎn)業(yè)規(guī)模越大，效益越好，然而，海諾爾投入運(yùn)營的生活垃圾處理項(xiàng)目14 個(gè)，平均單個(gè)項(xiàng)目日處理規(guī)模230噸，而南海發(fā)展日處理規(guī)模達(dá)1900噸?？梢?，海諾爾的產(chǎn)業(yè)規(guī)模不及南海發(fā)展的七分之一，毛利率卻比南海發(fā)展還大，實(shí)在令人費(fèi)解。

存在同樣問題的，還有同年5月3日被否決的北京東方廣視科技。其雙向互動(dòng)機(jī)頂盒與同行業(yè)上市公司銀河電子相比，售價(jià)上并無明顯差異，但毛利卻高出5個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)此，招股書解釋并不充分。

2、毛利率明顯低于同行

2012年4月25日IPO被否決的廣東通宇通訊，主要問題是單項(xiàng)產(chǎn)品的毛利率明顯低于同行業(yè)，并且三年財(cái)報(bào)期間，綜合毛利率降幅高達(dá)20%，業(yè)績(jī)不穩(wěn)定。

其招股書顯示，2009-2011年扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為8176萬元、6556萬元、6289萬元，持續(xù)下滑達(dá)23%，與此相對(duì)應(yīng)的是，公司綜合毛利率也已從2009年的44.18%下降至2011年的35.77%，綜合毛利率下降達(dá)20%。進(jìn)一步細(xì)分到各主要產(chǎn)品，可以發(fā)現(xiàn)毛利率全線下滑。以射頻器件為例，同行業(yè)毛利率均在20-30%之間，而通宇通訊僅13.8%。

3、內(nèi)部財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)“打架”

2012年7月份IPO被否的杭州千島湖鱘龍，產(chǎn)品售價(jià)下降，但毛利率卻沒變化。報(bào)告期內(nèi)，公司的魚子醬產(chǎn)品平均售價(jià)分別為6059.21元/公斤、5805.82元/公斤和5226.33元/公斤，然而公司毛利率變化不大，財(cái)務(wù)真實(shí)性存疑。同時(shí)，公司綜合毛利率雖高，但經(jīng)銷商模式還是影響著公司的利潤。

4、反映關(guān)聯(lián)交易問題

2012年4月18日折戟IPO的漢嘉設(shè)計(jì)，工程施工類業(yè)務(wù)2010年總共實(shí)現(xiàn)毛利額為378.32萬元，其中源自關(guān)聯(lián)方的毛利額為 478.55萬元，毛利率為14.9%；源自非關(guān)聯(lián)方業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)毛利額為-100.23萬元，毛利率為-58.59%。對(duì)比不難看出，毛利率巨大落差的背后勢(shì)必存在著關(guān)聯(lián)方業(yè)務(wù)定價(jià)不合理的問題，存在由關(guān)聯(lián)方向發(fā)行人進(jìn)行利益輸送、進(jìn)而扮靚發(fā)行人業(yè)績(jī)的利潤操縱嫌疑。